千层金国家为什么会破产？桥水基金创始人警示“大债务周期”

【编者按】千层金

《国家为什么会破产：大周期》是桥水基金创始人瑞·达利欧站在全球政治、经济格局变化的重要节点，针对迫在眉睫的债务问题与货币体系崩溃危机，对世界提出的警示。他通过对过去100年中35个货币市场的研究，他创造性地总结了人类历史中反复上演的“大债务周期”及其发展必经的阶段。

从《原则》《债务危机》《原则：应对变化中的世界秩序》到《国家为什么会破产》，瑞·达利欧始终致力于探索事物变化背后那些永恒而普遍的力量。在这本书中，达利欧探究的是信贷、债务对经济、政治乃至国际秩序的周期性影响，他不仅直观地展现了债务是如何导致国家破产乃至政体崩溃等危机的，更给出了“和谐的去杠杆化”的财政策略。达利欧通过本书告诫世人，必须重视经验与规律，不能因历史上的重大危机从未在有生之年出现过就轻视了其深层力量，因为它们很有可能即将发生。

经出版社授权，第一财经节选书中部分篇章，以飨读者。

千层金

一个国家的债务及其增长是否存在极限？

如果政府债务增长未能放缓，那么利率及其影响将会如何？

一个拥有主要储备货币的大国（比如美国）是否会破产？倘若会，那又将引发怎样的连锁反应？

是否存在一种我们可以追踪的“大债务周期”？它能否告诉我们何时该对债务问题感到担忧，以及应对之策是什么？

这些问题不仅仅是经济学家需要探讨的学术问题。它们是投资人、政策制定者以及其他大多数人都必须回答的问题，因为答案将对我们所有人的福祉和行动产生巨大的影响。然而，目前并不存在明确的答案。

当前，部分人认为政府债务及其增长不存在任何限制——尤其对储备货币发行国而言。这是因为他们相信，拥有全球广泛接受的储备货币的国家，其央行总能通过印钞来偿债。而另一部分人则认为，高企的债务水平与快速扩大的债务规模正预示着重大债务危机的临近，但他们并不确切知道危机会以何种方式、在何时到来，也不清楚其影响会是什么。

那么，长期债务周期呢？尽管“商业周期”已被广泛认知，且部分人意识到其由短期债务周期驱动，但长期债务周期并非如此——它既无人承认，也鲜少被讨论。我在教科书里找不到任何相关研究或论述，甚至当我与世界顶尖经济学家（包括现任或前任央行行长及财政部部长）探讨时，他们对这一关键议题也知之甚少。这正是我开展此项研究并分享成果的原因。

在深入探讨之前，我需要首先阐明我的出发点。我并非以经济学家的身份开展这项研究，而是以一名全球宏观投资者的视角开展这项研究，过去 50 多年来，我亲身经历了多个国家的多次债务周期，为了对这些周期走向下注，我必须充分理解并准确把握它们。我仔细研究了过去 100 年中所有重大债务周期，并对过去500年中的更多案例进行了粗略考察，因此，我相信自己已经掌握了驾驭这些周期的要领。鉴于当前经济态势令我深感忧虑，我认为我有责任将这项研究公之于众，供各界人士独立研判。

我像医生研究病例那样深入剖析大量案例，探究其背后的运行机制，以深刻理解推动周期发展的因果关系。同时，我通过亲历市场、复盘总结、撰写心得体会并邀请睿智同仁审阅指正来实现自我精进。基于这些认知，我建立投资系统，并获得新的经验。我不断重复这个过程，乐此不疲。由于我的工作就是在市场中博弈，而债务市场几乎主导着一切，几十年来我一直痴迷于研究债务运行机制。我坚信：理解这些机制的人，无论是投资人、企业家还是政策制定者，都能从容应对；反之，不理解这些机制的人终将深受其害。

通过我的研究，我发现存在着一种长期债务周期，这些周期无一例外地催生了重大债务泡沫及泡沫的破裂。据我观察，自1700年以来存在的约750个债务 / 货币市场中，仅有约20%得以存续，而所有幸存下来的市场都在经过本研究所阐述的机制后出现严重的货币贬值。

这些大债务周期始终以恒久一致的规律运作——尽管这些规律尚未被充分认知，但其重要性理应得到重视。在本研究中，我力求清晰阐释这些周期的运作机制，以使我的分析框架成为研判货币和债务现状及未来走势的模型。尽管我深知这套大债务周期模型不同于传统模型，但我确信其有效性，因为我凭借它准确判断市场走向并屡获收益。如今我步入人生新阶段，我愿将这些助我成功的核心方法论公之于众，以期惠及他人。诸君可各取所需，自行运用。

为何我自认为解开了他人未解之谜？究其原因，这可归结为以下几点：其一，长期债务周期通常横跨约80年（上下浮动25年）——接近一个人的一生，这致使我们难以通过亲身经历认知其规律；其二，人类往往沉溺于当下事件的细枝末节，而忽视宏观图景。与此同时，我认为人们对债务风险的认知存在系统性偏差：大多数人都很喜欢信贷赋予的消费能力，且历史上确实存在大量未应验的债务危机预警。2008 年全球金融危机与欧债危机（波及葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙）的惨痛记忆已然褪色，世人将这些危机视为已化解的挑战，而非更大风暴的前兆。

但无论原因是什么，这些规律被忽视本身已不重要。我将完整揭示债务周期的运作机制，若我的分析框架经得起检验千层金，自会凭自身价值立足。

这让我得出一个原则：

若我们对事物运作机制缺乏共识，便无法就现状与未来达成一致。正因如此，在分析当前形势与未来趋势之前，我必须首先阐明我所理解的经济机器运行原理，并与业内专家进行交叉验证。

在当前政府债务高企且快速攀升的背景下，若不研究历史案例就假定“这次会不一样”，这种想法在我看来是危险的懈怠。这就好比因为我们在有生之年未经历过内战或世界大战，所以断言这些冲突永不再现，进而不去研究其历史成因。（顺带一提，我认为当前世界正同时显现内战与世界大战的动因。）

如我的其他图书一样，我将首先构建典型动态模型，继而剖析不同案例的特殊性及其成因，使读者能参照该模型研判当下情势，从而理解现状本质并判断未来走向。通过这种方法，你既能纵览历史案例全貌，又能窥见未来端倪。根据当前情况与模型的比对分析，我确信我们正面临一个历史反复上演的危险局面——中央政府与中央银行将陷入“破产”境地，这种情况已出现过数百次，并引发了重大的内部政治与地缘政治震荡。

这里需要阐明一个重要观点：大债务周期仅是我所称的“整体大周期”（简称“大周期”）中多个相互关联的驱动力之一。具体而言：（1）大债务周期与（2）国内政治和谐与冲突周期高度同步、相互影响，后者又与（3）国际地缘政治和谐与冲突周期形成双向作用。这些周期又共同受制于（4）自然力量（干旱、洪水、疫情等）和（5）重大技术突破。当这些力量共同作用时，它们便构成了从“旧秩序”向“新秩序”演进过程中，和平繁荣与冲突萧条交替出现的整体大周期。

什么是秩序？秩序是指运作范式。当既有体系崩解时，这些范式便发生更迭。货币秩序决定货币体系的运行规则，内部政治秩序规范国家的治理模式，地缘政治秩序界定国际间的权力格局。大周期的演进本质，就是从一种秩序（即运作体系）向另一种秩序的过渡。当这些秩序在重大危机中瓦解时，便是大周期终结之际。